ISP Intesa Sanpaolo Spa

(di Francesca Gerosa - Milanofinanza.it)

L'autorità di regolamentazione dei mercati finanziari della Svizzera, Finma, ha fornito ulteriori informazioni per spiegare la completa svalutazione delle obbligazioni At1 emesse da Credit Suisse dopo il salvataggio della banca. «Gli strumenti AT1 emessi da Credit Suisse prevedono per contratto l'azzeramento integrale qualora si verificasse un evento scatenante (viability event), in particolare se viene concesso un sostegno straordinario da parte dello Stato», si legge in una nota pubblicata da Finma. «Poiché il 19 marzo 2023 sono stati concessi a Credit Suisse prestiti a sostegno della liquidità con garanzia della Confederazione in caso di default, queste condizioni contrattuali risultavano soddisfatte per gli strumenti At1 emessi dalla banca», ha aggiunto l'autorità svizzera, precisando che le obbligazioni Tier 2 non saranno svalutate.

Non sono solo le banche a essere esposte alle obbligazioni Additional tier 1 (At1) di Credit Suisse, svalutate a zero per rendere l'operazione di fusione con Ubs più interessante, ma anche le assicurazioni. Berenberg ha analizzato l'esposizione del settore assicurativo al debito di Credit Suisse, ai suoi bond At1, al totale del debito bancario e al totale dei bond At1 in pancia alle banche.

Ebbene, solo tre delle compagnie che Berenberg copre hanno un'esposizione agli At1 di Credit Suisse: Aegon con 3 milioni di euro, Zurich con 2 milioni di dollari e Allianz con 1 milione di euro. L'esposizione del settore a Credit Suisse è costituita, per la stragrande maggioranza, da obbligazioni senior, con solo cinque compagnie che hanno l'1% o più dell'equivalente dei loro fondi propri di solvibilità investito nel debito di Credit Suisse. Si tratta di Allianz all'1%, Axa all'1%, Direct Line all'1,4%, NN Group all'1,1% e Swiss Life allo 0,9%.

Solo sei assicuratori hanno un'esposizione superiore a 20 pb agli At1 bancari, tra queste l'italiana Generali. Si tratta di Sampo a 148 pb, ASR a 68 pb, Generali a 46 pb, Storebrand a 40 pb, Tryg a 31 pb e Scor a 22 pb. Berenberg, inoltre, evidenzia che le esposizioni di Sampo, Tryg Tryg e Storebrand sono tutte verso banche nordiche, mentre Generali è esposta principalmente a cinque banche con una base di depositi retail molto solida: La Banque Postale, Kbs, Intesa Sanpaolo, Lloyds e Rabobank.

Gli assicuratori del ramo vita del Regno Unito non hanno quasi alcuna esposizione agli At1 bancari, in quanto queste obbligazioni non sono ammesse. Inoltre, «riteniamo che in base a Solvency II il requisito patrimoniale per gli At1 sia fissato a un livello prossimo al 39%. Questo significa che per assicuratori come Allianz, gli At1 bancari sono un'attività non investibile perché il profilo rischio/rendimento, dato questo requisito patrimoniale relativamente elevato, è molto basso», spiega Berenberg.

La conclusione a cui arriva Berenberg è che l'esposizione delle compagnie assicurative europee non è significativa per quanto riguarda il debito bancario totale di Credit Suisse, è molto modesta a livello di At1 totali del settore bancario e trascurabile per quanto concerne gli At1 di Credit Suisse. In particolare, «all'interno del settore assicurativo, solo Aegon, Zurich e Allianz hanno un'esposizione agli At1 di Credit Suisse. Riteniamo che queste basse esposizioni evidenzino i vantaggi dei requisiti patrimoniali relativamente elevati previsti da Solvency II per gli investimenti in bond At1 e anche la forte gestione del rischio attuata dalle compagnie, più in generale, per quanto riguarda l'esposizione esposizione bancaria», spiega Berenberg.

Nonostante ciò, l'indice Stoxx 600 Insurance è sceso del 9% dall'8 marzo (più colpiti gli assicuratori del ramo Vita di quelli del ramo Danni, nota Citi), ovvero il giorno prima che emergessero le preoccupazioni per SVB e successivamente per Credit Suisse. I 10 principali titoli che hanno registrato una sovraperformance relativa sono le compagnie considerate molto difensive: le nordiche, nonché di Admiral, Hannover, Munich, Hiscox e Generali. «Non condividiamo la sovraperformance relativa delle compagnie assicurative considerate difensive, tuttavia, riteniamo che la significativa sottoperformance di quelle con un'esposizione trascurabile offra un'opportunità di trading molto interessante. Tra queste c'è Aegon (-19%), che ha un'esposizione di soli 3 milioni di euro agli At1 di Credit Suisse e solo 20 milioni di euro di esposizione totale agli At1 bancari, Beazley (-14%), che ha un'esposizione pari a zero agli At1 bancari e a quelli di Credit Suisse, e Scor (-11%), che ha un'esposizione pari a zero agli At1 di Credit Suisse e solo 15 milioni di euro di esposizione totale agli At1 bancari», suggerisce Berenberg le cui top picks nel settore assicurativo, tutte coperte con un rating buy, sono Admiral, Swiss Life, Allianz, Aegon, Beazley e Scor.

Anche Citi ritiene l'esposizione delle compagnie assicurative agli At1 di Credit Suisse "irrilevante". I portafogli delle società assicurative «sono di alta qualità e ben assortiti. Il credito alle imprese ha un rating medio a singola A e le insolvenze sono state minime anche in periodi di stress del mercato», afferma Citi. Tra le aree da tenere d'occhio, però, «vi sono gli immobili commerciali e residenziali e i mutui. L'uscita di liquidità dal sistema e il potenziale aumento dei rendimenti obbligazionari fanno emergere il rischio sistemico e lo scoppio di bolle speculative. Di conseguenza, gli assicuratori del ramo Vita sono potenzialmente più esposti a qualsiasi futura crisi. In ogni caso, a questi prezzi Prudential sembra ipervenduta (target price a 14,77, ndr). Segnaliamo anche le compagnie di riassicurazione dato che il contesto di rischio potrebbe portare a un ciclo di tassi più forti e più a lungo. A questo punto non vediamo idee short perseguibili senza ulteriori prove di ricadute sistemiche».

red/cce

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