Candriam: prudenza sul reddito fisso dopo il rally, ma il Btp e' un'opportunita' - PAROLA AL MERCATO
21 Gennaio 2024 - 11:52AM
MF Dow Jones (Italiano)
di Philippe Noyard*
(Il Sole 24 Ore Radiocor Plus) - Milano, 21 gen - I mercati non
vedevano l'ora di chiudere il 2023 con una nota positiva e hanno
registrato ottime performance in tutte le asset class, ad eccezione
delle materie prime. Mentre l'azionario ha fatto da apripista,
grazie all'effetto combinato della compressione degli spread e del
calo dei tassi, il credito non è stato da meno.
Questa improvvisa virata dei mercati non ci ha necessariamente
sorpreso per i livelli raggiunti, ma piuttosto per la sua rapidità.
Di conseguenza, le nostre opinioni per il mese a venire sono
cambiate e, nel complesso, ci spostiamo verso una posizione più
neutrale sia in termini di posizionamento sulla duration sia sul
credito.
Tassi Usa: dopo l'euforia, preferiamo aspettare una fase di
debolezza prima di comprare
Dopo il forte calo dei tassi USA a dicembre, abbiamo deciso di
prendere parzialmente profitto e siamo tornati a una posizione
neutrale sui Treasury. Notiamo che il mercato del lavoro Usa è
ancora resistente e che i mercati sembrano ora prezzare una
traiettoria ottimistica per quanto riguarda la politica della
Fed.
Negli ultimi mesi abbiamo assistito a grandi movimenti delle
condizioni finanziarie, di pari passo al calo dell'inflazione.
Tuttavia, non ci aspettiamo ben sei tagli dei tassi per il 2024, e
in particolare non ci aspettiamo che la Fed tagli già a marzo. Su
un orizzonte di un anno, vediamo quattro tagli e sottolineiamo che
tale nostra aspettativa è superiore a quanto comunicato dalla
stessa Fed.
A questi livelli, i rischi sono chiaramente concentrati sulla
possibilità che i mercati si spaventino e facciano momentaneamente
un passo indietro, il che potrebbe vedere il rendimento del
Treasury decennale balzare di nuovo verso il 4,25%. È un livello
che vorremmo vedere, in assenza di grandi cambiamenti nel quadro
macro, prima di aumentare nuovamente l'esposizione alla duration. A
più lungo termine, non riteniamo che i tassi abbiano fatto
completamente il loro corso e la nostra analisi del ciclo e i
nostri modelli di fair value ci suggeriscono di aspettarci che il
tasso decennale scenda ancora dal 4%.
Tassi dell'Eurozona: gli investitori sfidano la Bce a loro
rischio e pericolo
"Non mettetevi contro la FED" è un mantra del mercato, ma che
dire della BCE? Le aspettative del mercato sembrano ignorare
ostinatamente la retorica proveniente da Francoforte. Gli operatori
che si aspettano essenzialmente lo stesso numero di tagli rispetto
alla FED (sei, fino all'1,5%), ma i dati sulla crescita e
sull'inflazione saranno tali da portare la BCE a spingersi a tanto?
Il messaggio della BCE è stato più sfumato, senza l'evidente
inflessione dovish della FED, e pensiamo che gli investitori
dovrebbero prenderli in parola quando dicono di essere "in guardia"
contro nuovi picchi dell'inflazione.
Dall'analisi del ciclo sottostante e del fair value, le nostre
conclusioni sono più o meno le stesse dei tassi statunitensi:
l'inflazione è sulla buona strada per tornare sotto controllo e i
tassi core sono ben prezzati.
Allo stesso tempo, abbiamo migliorato il nostro sottopeso sui
titoli dell'Italia e del Portogallo a una posizione neutrale. I
livelli di spread dell'Italia non destano in noi preoccupazioni.
Nell'ultimo anno, il governo italiano ha dato prova di una gestione
fiscale prudente e lo spread BTP/Bund non ha tradito eccessivi
timori circa la capacità dell'Italia di far fronte ai propri
obblighi in un contesto di tassi più elevati. Infine, anche il
recente accordo dei ministri delle finanze dell'UE sulla revisione
del Patto di Stabilità e Crescita dovrebbe essere di supporto. Con
i livelli di spread tornati a quelli della primavera del 2022, non
vediamo più la giustificazione per rinunciare al carry più elevato
offerto dal debito dell'Italia tra gli emittenti sovrani in
euro.
Mercati emergenti, preferiamo la valuta locale e alcuni
interessanti titoli di debito denominati in euro
Manteniamo la nostra preferenza per i bond emergenti in valuta
locale rispetto a quelli denominati in valuta forte, anche se ci
piacciono alcune sacche di questo mercato, in particolare il debito
denominato in euro emesso dalla Romania e ora dalla Bulgaria, su
cui abbiamo recentemente approfittato di un'emissione primaria. Ci
piacciono anche i titoli denominati in pesos messicani e in real
brasiliani per i loro tassi reali molto elevati, nonché in rupie
indonesiane e indiane come carry trade.
Prudenza sul credito alla luce dell'elevata offerta
Ridimensioniamo su base tattica la nostra view sul credito
denominato in euro (sia Investment Grade sia High Yield). Sebbene
non nutriamo grandi preoccupazioni né sui fondamentali né sulle
valutazioni, i dati tecnici sono preoccupanti. Il posizionamento
degli investitori sul credito è molto rialzista. Anche l'offerta
dovrebbe essere estremamente elevata a gennaio, con circa 100
miliardi di euro di titoli IG attesi sul mercato. Sebbene
l'appetito rimanga forte e le operazioni primarie continuino a
essere sottoscritte in eccesso, a parità di condizioni e in assenza
di venti favorevoli, preferiamo assumere una posizione più
prudente. Abbiamo inoltre declassato il credito IG statunitense,
sia per i timori legati alle valutazioni, in seguito al
restringimento degli spread, sia per l'offerta molto consistente
prevista.
*Global Head of Fixed Income di Candriam
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